出品：新浪财经上市公司研究院
作者：光心
2025年7月以来，A股持续走强，券商作为资金融通中介的融资热情也极其高涨。截至11月28日，73家券商的年内境内债发行规模已超过17000亿，同比增长近50%。
据分析，券商此轮扩表一方面系由于行情催化下日常运营结算相关的资金大增，另一方面也是全行业积极增配重资产业务的结果。（具体见报告）
与此同时，多家券商仍在积极推进新的发债计划，其中，1100亿的发债申请作为中国历史上最高的单次发债规模而备受市场关注。根据上交所官网信息，该项目信息已于2025年11月18日更新，当前的项目状态为“提交注册”。
据募集说明书注册稿，本次债券中期限在一年期以上的公司债券面值总额不超过800亿元，其中600亿元拟用于偿还公司债券，200亿元拟用于补充流动资金；其中短期公司债券面值余额不超过300亿元，其中 210亿元拟用于偿还公司债券，90亿元拟用于补充流动资金。
三季度发短债满足短期资金需求 四季度中长债调节长端负债成本
值得注意的是，按年内的境内债发行规模来看，国泰海通年内发债规模已经高达1273亿元，仅次于的1389亿元，位列行业第二。
从发债结构上来看，2025年新发债务中，期限1年以下的短期融资券约385亿元、占年内发行总规模的比例为30%，期限1-10年的中长期债券888亿元、占比70%，其中期限为3年的债券规模高达466亿元、占总发行规模的37%。
从时间角度来看，国泰海通的短期融资券主要集中在7-8月和11月发行，而三季度也正是公司应付短期融资款高增的时间窗口，期间该科目环比增长165%至808.29亿元。而公司中长期债券的发行则主要集中在5月、9月、10月，但年内公司应付债券的总额始终未发生大幅变化，预计主要是借新还旧以压降融资成本。
从国泰海通的发债时间和结构安排上看，此轮发债或主要是利用短期融资工具进行资金筹措以把握行情机会，同时在低利率时间窗口进行中长期债务置换以锁定长端利率。
对比之下，同为“两超”的发债规模相对较小，截至11月28日发债规模为967亿元，业内排名第五，且较前三名超1200亿元的规模呈现断档式的下降。
从中信证券发行的债券类型和时间安排上看，中信证券也在第三季度进行了大规模的短期资金筹措，7-9月发行的1年期以下的短期公司债券占全年发行短债总规模的2/3。而中信证券发行中长期债务的时间安排则更为靠后，其发行高点集中在10月份，当月发行规模为250亿元，占全年中长期债券发行总额的35%。
国泰海通与中信证券的发债节奏并非个例 四季度发债潮后行业资金成本或将进一步压降
此轮券商发债潮兴起于7月，当月全行业发债规模达1659亿元，较6月环比增长94%。8月、9月，券商发债达到高潮，两个月发债规模分别达到2676亿元、2308亿元。10月、11月，券商发债规模仍保持高点，分别为2213亿元、2113亿元（11月数据截至28日）。
而四季度的发债潮并非三季度的延续，各大券商的发债主题均发生了显著变化，各大券商的发债结构从短期融资券向中长期债券转移。
以该特征最为明显的为例，其三季度共发行债券458亿元，其中1年期以下的债券总额278亿元，占比60.70%。进入四季度以后，华泰证券截至目前共发债309亿元，其中1年期以下的债券总额仅20亿元，占比仅6%，而1年期以上债券占比94%，且以3-4年期的债券为主，其规模达到199亿元，占比超60%。
券商四季度积极发行中长期债券，或与近年利率市场的调整有关。据Wind经济数据库，自2023年四季度以来，各期的国债到期收益率均出现不同幅度的下降，该趋势一直持续到2025年初。2025年，各期国债到期收益率首先在年初进行了大幅度的上升回调，近期已经出现企稳态势，其中1年期、3年期稳定运行在1.40%、1.45%左右，10年期则在1.6%-1.9%区间波动。
（资料来源：Wind EDB）在该趋势下，券商新发债务的成本较存量债务显著降低。以业内信用水平稳定且权威的中信证券为例，三年期债券方面，其2023年8月、2025年10月发行的23中证18、25中证11的利率分别为2.70%、1.96%，五年期债券方面，其2023年11月、2025年11月发行的23中证26、25中证13的利率分别为3.10%、1.98%。
而在中信证券2079亿的存量债券中，于2023年及之前的高利率期间发行的债券仍有831亿元，占比40%，对这部分债券进行债务置换后其融资成本或将进一步降低。
从行业视角来看，77家券商的境内债券规模总额为32，178亿元，若其2023年及之前发行的债券占比与中信证券相当，按照40%计算，则规模约为12871亿元。这部分债务若能实现1%的利率调降，则将会带来每年约129亿元的利润释放，相当于华泰证券今年前三个季度的归母净利润总额。
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