回顾11月A股行情，主要宽基指数出现不同程度调整：上证指数下跌1.67%，创业板指下跌4.23%，科创50跌幅达6.24%。行业上，银行、石油石化、纺织服装等行业表现靠前，电子、汽车、计算机行业等表现靠后。
整体来看，市场活跃度出现降温，全A日均成交额较上月缩量2492亿元。虽然市场调整幅度明显，但主要源于海外因素预期变化导致的避险情绪上升，而非流动性环境的实际恶化，整体风险或相对可控。当前两融余额2.46万亿元位于近3年97%分位，两融交易占比10.36%位于近3年87%分位，市场流动性依然较为充裕。A股前期调整的核心，在于市场对前期上涨驱动因素可持续性的担忧。本次A股的调整节奏与全球市场基本一致，主要担心海外流动性宽松预期在12月份未能兑现，以及担忧AI 行业出现泡沫和发酵风险。
具体来看，美联储政策预期的剧烈摇摆成为关键扰动变量，在美国政府停摆导致关键决策经济数据缺失的背景下，联储官员言论成为市场主导因素，左右摇摆的发言过程增加了市场的不确定性。但随着各票委的明牌，近期市场对美联储12月的降息预期已有一定程度的修复，全球资本市场逐步进入回暖周期。此外，AI产业的“债务驱动”担忧与科技公司财报的“靴子落地”效应交织，市场对AI叙事可持续性的担忧也加剧了11月全球科技板块的获利了结压力。
从市场演变节奏看，A股主线行情指数在11月初率先走弱，大盘于13日冲高回落，当下已经历了一段时间的震荡整固。投资风格与上涨行业的轮动特征也反映出市场投资主线尚不明晰，赚钱效应从集中走向分散，资金出现明显的高低切特征。其中，科技板块延续调整、红利与周期风格或相对占优，这一分化背后是多重因素的共同作用：科技板块调整既源于估值结构性偏高带来的赔率约束，也受到海外流动性预期波动与“AI泡沫论”的双重压制；而红利与周期风格的相对强势，则受益于国内物价数据的边际改善（10月CPI同比转正，PPI降幅连续三个月收窄，环比年内首次转正）以及市场资金的高低切推动。
展望后市，我们认为短期市场处于“胜率仍存、等待盈利驱动”的格局。胜率仍存的逻辑在于：联储降息方向暂未转向，美国经济与股市仍需政策支持；AI产业与2000年科网泡沫相比有本质区别，龙头公司估值及盈利指标均暂未指向“泡沫论”；国内经济风险指标保持平稳。但当下市场向上空间仍需要等待盈利驱动，当下估值的对大盘的推动力或较难提升（全A的PE中位数处于近3年84%分位，PB中位数处于近3年85.5%分位，估值约束依然存在），仍需等待科技行业盈利发力。
投资思路上，后续可关注以下三大方向：一是关注科技内部低拥挤度赛道（恒科/游戏/传媒/计算机等）的轮动机会；二是把握海外降息和财政扩张背景下的全球定价资源品机会，主要是黄金和铜等；三是受益于海外信用周期重启的外需制造业。
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